Η συζήτηση «Θάνατος της λατρείας της λατρείας» εξηγείται: Bill Gross εναντίον του Jeremy Siegel

Ο Bill Gross του PIMCO διαμαρτυρήθηκε με τον Jeremy Siegel του Wharton σε αυτό που ονομάζεται συζήτηση για το «θάνατο της λατρείας των μετοχών». Οι ακαθάριστες αξιώσεις, σε πρόσφατη ανοικτή επιστολή προς τους επενδυτές, ότι οι μετοχές θα έχουν μειώσει ουσιαστικά τις αποδόσεις που θα προχωρήσουν. Σε απάντηση, ο Siegel υπερασπίζεται την άποψη του εμπορικού σήματος ότι τα αποθέματα είναι η σωστή επένδυση για μακροπρόθεσμα. Και τα δύο αυτά μεγάλα οικονομικά μυαλά ήταν εδώ και δεκαετίες αξιόπιστοι εμπειρογνώμονες της βιομηχανίας, κάνοντας αυτή τη δημόσια διαφωνία τόσο αξιοσημείωτη. Λοιπόν, ποια είναι η όλη φασαρία; Το Investmentmatome ταξινομεί τα γεγονότα.

Το επιχείρημα του Bill Gross

Γεγονότα:

• 100 ετήσιες πραγματικές αποδόσεις
  • Χρηματιστήριο = 6,6% (ονομάζεται "σταθερή Siegel")
  • Αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ = 3,5%

Απόψεις:

• Αποδόσεις μεριδιούχων + Επιστροφές άλλων εταιρειών = Όλες οι αποδόσεις (αύξηση του ΑΕΠ)
  • Εάν οι αποδόσεις των μετόχων = 6,6% και η αύξηση του ΑΕΠ κατά 3,5%, οι «αποδόσεις άλλων» πρέπει να είναι αρνητικές 3,1%
  • Αυτοί οι "άλλοι" έλαβαν αρνητικές πραγματικές αποδόσεις τα τελευταία 100 χρόνια
    • Κυβέρνηση: Η μείωση των εταιρικών φορολογικών συντελεστών
    • Εργασία: Η πτώση των πραγματικών μισθών
    • Οι δανειστές: Μειώνουν τις πραγματικές αποδόσεις
    • Μετά από 100 χρόνια θυσία, οι "άλλοι" δεν έχουν την πολυτέλεια να εγκαταλείψουν περισσότερο

Συμπεράσματα:

1. Οι αποδόσεις των αποθεμάτων πρέπει να πέσουν στο ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ (ιστορικά 3,5%).

Οι "επιστροφές" των άλλων δεν μπορούν να συνεχίσουν να είναι αρνητικές. Οι εργαζόμενοι δεν έχουν την πολυτέλεια να παραιτηθούν από τους πραγματικούς μισθούς τους. Η κυβέρνηση δεν μπορεί να αντέξει χαμηλότερους φόρους.

2. Οι δαπάνες θα υποχωρήσουν και θα επιβραδύνουν την αύξηση του ΑΕΠ, παρεμποδίζοντας περαιτέρω τις αποδόσεις των μετοχών.

Τα ιδρύματα που έχουν αναλάβει υψηλά αποθέματα αποθεμάτων θα πρέπει να μειώσουν τις δαπάνες. Οι άνθρωποι θα δουλέψουν περισσότερο για να επιτύχουν το ίδιο βιοτικό επίπεδο χωρίς υψηλές αποδόσεις.

3. Ο πληθωρισμός θα είναι υψηλός. Οι μακροπρόθεσμοι κάτοχοι ομολόγων θα υποφέρουν.

Η κυβέρνηση θα προσπαθήσει να ξεπεράσει το πρόβλημα, αλλά αυτές οι ονομαστικές αποδόσεις των αποθεμάτων δεν είναι οι ίδιες με τις πραγματικές αποδόσεις, οπότε δεν θα λειτουργήσει. Αυτός ο πληθωρισμός θα βλάψει τους σημερινούς μακροπρόθεσμους ομολογιούχους.

Το συμπέρασμα του Gross ότι τα αποθέματα δεν θα κερδίσουν υψηλή απόδοση για "δεκαετίες" ήταν πολύ αμφιλεγόμενο. Ο Jeremy Siegel, στο περίφημο βιβλίο του "Αποθέματα για τη μακρά πορεία", ισχυρίζεται ότι ο ρυθμός απόδοσης της χρηματιστηριακής αγοράς είναι σχετικά σταθερός. Αυτό δημιούργησε την έννοια της "σταθερής Siegel", η αναμενόμενη ετήσια πραγματική απόδοση 6,6% στο χρηματιστήριο. Ο Gross ισχυρίζεται στο κομμάτι του ότι η σταθερά Siegel είναι "μια μετάλλαξη που πιθανώς δεν θα ξαναδεί ποτέ". Ο Siegel απάντησε σε αυτό το αίτημα στο CNBC με το ακόλουθο επιχείρημα.

Το επιχείρημα του Jeremy Siegel

Γνώμη:

• Ο Gross συγκρίνει τις λανθασμένες αποδόσεις της χρηματιστηριακής αγοράς με την αύξηση του ΑΕΠ
  • Ο ορισμός του Gross: Τιμές Αποτίμησης & Μερίσματα
  • Ο ορισμός του Siegel: Τιμή Μόνο εκτίμηση
    • Τα μερίσματα πρέπει να αγνοούνται κατά τη σύγκριση των αποδόσεων της χρηματιστηριακής αγοράς με την αύξηση του ΑΕΠ, διότι τα μερίσματα δαπανώνται από τον μέτοχο
    • Η συνολική απόδοση (Τιμή Αξιολόγησης + Μερίσματα) είναι "σχεδόν πάντα" μεγαλύτερη από την αύξηση του ΑΕΠ

Συμπέρασμα:

Τα τελευταία 100 χρόνια των 6,6% των πραγματικών αποδόσεων των αποθεμάτων ήταν φυσιολογικά, όχι μια ανωμαλία και μπορούν να συνεχιστούν.

Ο Gross απέρριψε γρήγορα την απάντηση του Siegel, καθώς δεν αντιμετώπισε το επιχείρημά του, υποστηρίζοντας ότι ο Siegel μπορεί να μην είχε διαβάσει ακόμη το αρχικό κομμάτι.

Έτσι ποιος είναι σωστός; Ας εργαστούμε μέσω των αριθμών.

Το επιχείρημα του Γκρους - μια απεικόνιση

• Μια εταιρεία αξίζει $ 100
• Η εταιρεία αυξάνεται κατά 3% σε διάστημα ενός έτους σε αξία $ 103
• Η εταιρεία καταβάλλει μέρισμα 3,10 δολαρίων
• Η εταιρεία μειώνει τους πραγματικούς μισθούς κατά $ 2 (Οι πραγματικοί μισθοί μπορούν να μειωθούν χωρίς μείωση της ονομαστικής αμοιβής αυξάνοντας τους μισθούς κάτω από τον πληθωρισμό)
• Οι φόροι της εταιρείας οφειλόταν μείωση κατά 1,60 δολάρια λόγω της μείωσης των εταιρικών φορολογικών συντελεστών των ΗΠΑ
• Μετά από αυτές τις προσαρμογές, η εταιρεία αξίζει $ 103.50 ($ 103 - $ 3.10 + $ 2 + $ 1.60)
• Ο κύκλος αυτός επαναλαμβάνεται κάθε χρόνο
• Συνολική ετήσια απόδοση (6,6%) = Τιμή Αξιολόγησης (3,5%) + Μερίσματα (3,1%)
• Τιμή Αξιολόγησης (3,5%)> Αύξηση του ΑΕΠ (3%)
• Όλοι οι αριθμοί είναι "πραγματικοί" (προσαρμοσμένοι στον πληθωρισμό)

Η άποψη του Gross

Αυτό ΔΕΝ είναι βιώσιμο, επειδή η εργασία και η κυβέρνηση δεν μπορούν να εγκαταλείψουν το 3,6% για πάντα

Η θέα του Siegel (υπονοείται από τα περιορισμένα σχόλιά του)

Αυτό είναι βιώσιμο. Ακόμα κι αν η εργασία και η κυβέρνηση δεν μπορούν πλέον να εγκαταλείψουν, τα αποθέματα δεν θα παρακωλύσουν αναγκαστικά επειδή το ΑΕΠ δεν κατευθύνει άμεσα τις αποδόσεις των μεμονωμένων εταιρειών. Ο μέτοχος ξοδεύει τα μερίσματά του (και ενδεχομένως περισσότερα) με 3,1%, επανεπενδύοντας στην οικονομία, χωρίς να "αποκομίζει" από αυτό, όπως ισχυρίζεται η Gross. Η ανατίμηση της χρηματιστηριακής τιμής μπορεί πάντα να υπερβεί την αύξηση του ΑΕΠ.

Η Μακροοικονομική Θεωρία

Η διαφορά μεταξύ των επιχειρημάτων έγκειται στο πώς άμεσα η αύξηση του ΑΕΠ οδηγεί σε αποδόσεις της χρηματιστηριακής αγοράς. Εάν η αύξηση του ΑΕΠ οδηγεί άμεσα και αποκλειστικά στην απόδοση των χρηματιστηριακών αποδόσεων τότε ο Gross είναι σωστός και η μέρα αναμέτρησης έρχεται για τους μετόχους. Εάν όχι, ο Siegel θα μπορούσε να είναι σωστός.

Η μακροοικονομική θεωρία υποδηλώνει μια χαλαρή σχέση μεταξύ της αύξησης του ΑΕΠ και των αποδόσεων των επενδύσεων, αλλά όχι του άμεσου δεσμού που εξαρτάται από το επιχείρημα του Gross. Υπάρχουν πολλοί παράγοντες που συμβάλλουν στην αύξηση του ΑΕΠ που μπορεί να επηρεάσει ή να μην επηρεάσει τις αποδόσεις των μετοχών.

ΑΕΠ = Κατανάλωση + Επενδύσεις + Κυβερνητικές δαπάνες + Καθαρές εξαγωγές

Επιπλέον, το ΑΕΠ είναι ουσιαστικά ένα μέτρο του ποσού των δαπανών σε μια οικονομία, ανεξάρτητα από το πόσο κερδοφόρες ήταν αυτές οι πωλήσεις. Δύο οικονομίες με το ίδιο ΑΕΠ θα μπορούσαν θεωρητικά να έχουν πολύ διαφορετικές αποδόσεις χρηματιστηριακών αγορών εάν κάποιος πωλεί το προϊόν με τεράστιο κέρδος ενώ το άλλο λειτουργεί με ζημία. Επιπλέον, δεν όλες οι επιχειρήσεις στην οικονομία γίνονται από εταιρείες εισηγμένες στο χρηματιστήριο, επομένως η χρηματιστηριακή αγορά αντιπροσωπεύει μόνο ένα υποσύνολο της αγοράς που καλύπτει η μετρική του ΑΕΠ.

Επομένως, η οικονομική θεωρία δεν παρέχει μια αεροστεγή υπεράσπιση του επιχειρήματος του Gross. Παρ 'όλα αυτά, ο Γκρους είναι ένας ασκούμενος και υπάρχουν πολλά πράγματα που συμβαίνουν στον πραγματικό κόσμο ότι η οικονομική θεωρία δεν καταγράφει τέλεια. Είναι λοιπόν πιθανό ότι η αύξηση του ΑΕΠ συνδέεται εμπειρικά με τις χρηματιστηριακές αποδόσεις;

Απαίτηση του Gross: Εμπειρικά δοκιμασμένο

Αν ο ισχυρισμός της Gross ότι οι πραγματικές αποδόσεις των χρηματιστηριακών συναλλαγών των Ηνωμένων Πολιτειών έχουν καταγράψει δύο φορές περίπου την αύξηση του ΑΕΠ (με την «απομάκρυνση» από τους εργαζόμενους και την κυβέρνηση), τότε οι αποδόσεις της αγοράς πρέπει να αυξηθούν κατά περίπου 2% για κάθε 1% αύξηση του ΑΕΠ. Χρησιμοποιώντας δεδομένα από τις τελευταίες έξι δεκαετίες, βρίσκουμε μια θετική συσχέτιση που ευθυγραμμίζεται περίπου με τις απαιτήσεις του Gross. Ωστόσο, η σχέση είναι πολύ αδύναμη και η προγνωστική δύναμη αυτής της σχέσης προς τα εμπρός είναι αμφισβητήσιμη. Με άλλα λόγια, ο Gross είναι πιθανόν σωστός (ο θετικός συντελεστής 2 στην ανεξάρτητη μεταβλητή), αλλά τα δεδομένα δεν αποδεικνύουν ότι η σχέση που περιέχει αναφέρεται πραγματικά (χαμηλή τιμή R).

Ο ισχυρισμός του Siegel: Εμπειρικά δοκιμασμένο

Ο Siegel ισχυρίζεται ότι πρέπει να εξετάζουμε την επιστροφή τιμών, όχι τη συνολική απόδοση, όταν συγκρίνουμε τις αποδόσεις της αγοράς στο ΑΕΠ. Ισχυρίζεται ότι με την πάροδο του χρόνου οι πραγματικές αποδόσεις των χρηματιστηριακών τιμών θα "ξεπεράσουν" πάντα την αύξηση του ΑΕΠ. Με άλλα λόγια, για κάθε 1% αύξηση της αύξησης του ΑΕΠ, οι αποδόσεις των χρηματιστηριακών τιμών πρέπει να είναι μεγαλύτερες του 1%. Εμπειρικά θεωρούμε ότι αυτό είναι αληθινό (θετικός συντελεστής), αλλά και πάλι η σχέση είναι ασθενής και όχι απαραίτητα προβλέψιμη (χαμηλή R-τετράγωνο).

συμπέρασμα

Η Gross και η Siebel είναι εξειδικευμένοι σε θέματα χρηματοπιστωτικών αγορών με υψηλή εκπαίδευση και εμπειρία. Δεν προκαλεί έκπληξη το γεγονός ότι καμία οικονομική θεωρία ή εμπειρικά δεδομένα δεν δηλώνει τον νικητή. Είναι πιθανό η αλήθεια να πέφτει ανάμεσα στα δύο άκρα. Μια χώρα χωρίς ισχυρή αύξηση του ΑΕγχΠ μακροπρόθεσμα δεν θα έχει πιθανώς μια ακμάζουσα οικονομία και χρηματιστηριακή αγορά, όπως προτείνει η Gross, αλλά η συσχέτιση μεταξύ των δυο πιθανόν δεν είναι άμεση και άμεση, επομένως υπάρχει περιθώριο για τους μετόχους να ξεπεράσουν ελαφρώς την αύξηση του ΑΕΠ, Λέει ο Siegel.

Ο ιδρυτής της ομάδας Vanguard Jack Bogle είναι μάλλον πιο κοντά στην αλήθεια από ότι ο Gross ή ο Siegel. Η Bogle αναγνωρίζει διπλωματικά τόσο τις θέσεις των ανδρών όσο και τις πλευρές ελαφρώς με τον Gross, αναφέροντας ένα πιο μέτριο 5%, όπως η προσωπική μακροπρόθεσμη προσδοκία του για χαμηλότερες αποδόσεις χρηματιστηριακών αγορών. Ωστόσο, επισημαίνει ότι το πιο σημαντικό θέμα από ό, τι είναι σωστό είναι αυτό που πρέπει να γίνει για να προσαρμοστεί στις χαμηλότερες αποδόσεις που προχωρούν. "Αυτό είναι ένα εθνικό πρόβλημα. Είναι κρατικές και τοπικές κυβερνήσεις, η εταιρεία της και δεν υπάρχει υπεράσπιση αυτού του 8% και ο Bill είναι εδώ."